VS - Trump vergroot ook risico's voor arbeidsmarkt

De eerste weken van Trump hebben de 24-uurs nieuwscyclus niet teleurgesteld. Op het gebied van economisch beleid worden de tariefdreigingen van Trump over het algemeen gezien als de grootste potentiële schok voor de Amerikaanse en zelfs de wereldeconomie. We hebben in onze visie op de wereldeconomie geschreven over de potentiële impact van de tarieven op basis van verschillende aannames en zullen binnenkort een update geven over de impact van de laatste tariefdreigingen. Het komt erop neer dat de tarieven de inflatie in de VS zullen doen stijgen, wat van invloed zal zijn op het toekomstige beleid van de Fed. Op dit moment is het tariefbeleid echter nog erg onzeker, zowel wat betreft timing als uiteindelijke omvang, terwijl er wel al duidelijkheid is over een aantal beleidsmaatregelen door de eerste vlaag van Executive orders. Veel van deze maatregelen, in het bijzonder over immigratie en het personeelsbeleid van de overheid, hebben invloed op de arbeidsmarkt. Dit stuk evalueert daarom de potentiële impact van bevestigd beleid dat een impact heeft op de arbeidsmarkt, een zeldzaam signaal in de zee van ruis.

De inkrimping van het personeelsbestand van de federale overheid zal het werkloosheidscijfer doen stijgen. De overheid heeft het afgelopen jaar meer dan genoeg personeel aangenomen, wat de arbeidsmarkt heeft ondersteund waar de totale loonsom in de meeste andere sectoren vrijwel gelijk bleef. De impact van het nieuwe beleid zal duidelijk zichtbaar zijn in de arbeidsmarktrapporten. Een vermindering van de immigratie, in combinatie met actieve deportatie, zal ook de vacaturegraad doen toenemen. De arbeidsmarkten van sectoren die meer afhankelijk zijn van immigrantenarbeid zijn al krapper. Er is een skill mismatch tussen de werkloosheidsstroom van de overheid en de sectoren die nu al krap zijn of naar verwachting krap zullen zijn. We schatten dat het effect van arbeidstekorten op de inflatie beperkt zal zijn, vergelijkbaar met het beperkte effect van wijdverspreide deportaties onder de regering-Obama, ondanks andere omstandigheden op de arbeidsmarkt van 2025 in vergelijking met het begin van de jaren 2010. Over het geheel genomen verschuift de balans van de Fed door dit beleid naar meer renteverlagingen. De uiteindelijke implementatie van ander beleid, met name tarieven, zal de balans waarschijnlijk in de andere richting doen doorslaan.

Het nieuwe beleid van Trump zal de groei van de beroepsbevolking vertragen.

Een groot deel van Trump's dag 1 executieve order was gericht op het beperken van immigratie. Hij riep een nationale noodtoestand uit aan de zuidelijke grens, herevalueerde het doorlichtingsproces voor visa en verhoogde in het algemeen de strengheid van immigratiewetten. Sindsdien is begonnen met het actief deporteren van illegale immigranten, hoewel de aantallen laag zijn. De groei van de beroepsbevolking is grotendeels te danken aan immigratie, waarbij elke toename sinds de pandemie te danken is aan een toename van in het buitenland geboren arbeidskrachten. Immigranten zijn meestal in de werkende leeftijd, hebben een hogere participatiegraad en leveren daarom meestal een netto positieve bijdrage aan de economie. Bovendien hebben hoge immigratieniveaus tijdens het herstel na de pandemie de groei van de beroepsbevolking ondersteund, de groei van het bbp ondersteund en, wat belangrijk is, de inflatiedruk uit loonstijgingen beperkt.

Zelfs vóór het nieuwe beleid vertraagde de immigratie al in de pas met de zwakkere banengroei.

De immigratie vertraagde al door het strengere immigratiebeleid van de regering Biden en de zwakkere vooruitzichten op werk. Het nieuwe beleid zal waarschijnlijk leiden tot een verdere daling van de netto immigratie. Na recordhoogtes in 2023 en vooral de eerste helft van 2024 zal de immigratiestroom waarschijnlijk afnemen tot het niveau van het einde van de eerste ambtstermijn van Trump, met een netto immigratie van misschien 0,5 miljoen in vergelijking met meer dan 3 miljoen in de afgelopen twee jaar. Het is duidelijk dat het beperken van immigratie meer effect zou hebben gehad op de hete arbeidsmarkt tijdens het herstel na de crisis. Toen werden nieuwe arbeidskrachten snel opgenomen en waren ze ook hard nodig. De huidige timing is misschien minder schadelijk dan het had kunnen zijn, gezien de vertragende vraag naar arbeid grotendeels samenvalt met de verwachte vermindering van het aanbod.

Nieuw federaal personeelsbeleid haalt het kleed onder belangrijke arbeidsmarktsteun vandaan.

Trump bevroor nieuwe aanwervingen voor civiele functies in de hele federale overheid en gaf federale agentschappen de opdracht om regelingen voor werken op afstand te beëindigen. Dit laatste is een actieve poging om werknemers ontslag te laten nemen. Het is aangetoond dat mandaten om terug te keren naar kantoor leiden tot een groter verloop, en een nieuw aanbod van 8 maanden loon voor vrijwillig ontslag zal dat effect waarschijnlijk versterken. Het Department of Government Efficiency (DOGE) van Elon Musk zal waarschijnlijk aandringen op minstens 10% vermindering van het federale overheidspersoneel, geven de 80% ontslagen toen hij X overnam en 10% bij Tesla in april vorig jaar. Het afgelopen jaar was de overheid een van de enige sectoren waar banen bijkwamen. Dit op nul, of zelfs negatief, zetten, zou de dynamiek van de arbeidsmarkt sterk veranderen. Als de overheid vorig jaar geen banen had gecreëerd, zou de gemiddelde stijging van de non-farm payrolls 129.000 in plaats van 167.000 zijn geweest. Het uitgangspunt voor het komende jaar is beduidend zwakker, en verdere DOGE 'efficiëntiewinsten' kunnen ook van invloed zijn op de inhuur van particuliere aannemers door de overheid.

Conservatieve aannames over de inkrimping van het personeelsbestand van de overheid en immigratie zullen zowel de werkloosheid als de vacaturegraad met 0,5% doen stijgen.

Zonder het nieuwe immigratie- en aanwervingsbeleid van de overheid wijst een eenvoudige extrapolatie van de ontwikkeling van de beroepsbevolking en de banengroei op een lichte stijging van het werkloosheidspercentage en een lichte daling van het vacaturepercentage tegen het einde van het jaar. Beide zouden nog steeds dicht bij hun gemiddelde over de periode 2015-2019 liggen. Om de impact van het nieuwe beleid van de regering te beoordelen, gaan we uit van een conservatieve eenmalige Musk-inkrimping van het federale personeelsbestand met 10%, en verder van een algemene stijging van het verloop.[1] Wat immigratie betreft, leidt het gebrek aan immigratie tot een bijna stabiele beroepsbevolking, wat betekent dat nieuwe vacatures niet kunnen worden ingevuld. Dit vertraagt ook het proces van jobcreatie buiten de overheid om. Onderzoek[2] naar de gevolgen van de deportaties tijdens het Obama-tijdperk toonde aan dat de werkgelegenheid van autochtone werknemers ook afnam. De mismatch tussen de nieuwe werklozen van de overheid en de toename van vacatures door een gebrek aan arbeidsmigranten leidt tot een aanhoudende stijging van zowel de werkloosheid als de vacaturegraad. We verwachten dat beide met ongeveer een half procentpunt zullen stijgen ten opzichte van het beleid van eind vorig jaar, waardoor de percentages in de buurt komen van het bovenste kwartiel van wat we zagen in de periode 2015-2019. Deze cijfers gaan niet uit van indirecte of tweede-ronde-effecten. Verdere neerwaartse risico's komen bijvoorbeeld voort uit het feit dat immigranten niet aan het werk komen uit angst om te worden uitgezet, of uit verdergaande bezuinigingen bij de overheid die gevolgen hebben voor leveranciers.

De vacaturegraad is al hoog in sectoren die afhankelijk zijn van immigratie.

De grafiek hieronder zet het vacaturepercentage uit tegen het percentage in het buitenland geboren werknemers, om hun afhankelijkheid van immigrantenarbeid weer te geven. De afhankelijkheid van immigranten is groter in de bouw, het transport, de industrie en de horeca. Bovendien is het vacaturepercentage over het algemeen hoger in sectoren met een hoger percentage in het buitenland geboren werknemers. De bouw is een bijzondere uitschieter met een lage leegstand als gevolg van de over het algemeen lage activiteit in de sector. Dit voedt de bezorgdheid dat een daling van het arbeidsaanbod zou leiden tot loondruk en uiteindelijk zou uitmonden in inflatie. Een opvallende afwezige in de grafiek is de landbouwsector, die ook sterk afhankelijk is van arbeidsmigranten (ongeveer 20%), maar het vacaturepercentage wordt niet gerapporteerd door de BLS. De reguliere media hebben uitgebreid bericht over hoe een tekort aan arbeidskrachten in de landbouwsector de voedselprijzen zou kunnen opdrijven.

Het effect van een vermindering van de immigratie op de inflatie is waarschijnlijk mild.

Er wordt gevreesd dat een vermindering van de immigratie de inflatie via ten minste twee kanalen zal doen toenemen. Het eerste is, zoals hierboven al werd benadrukt, dat een krappere arbeidsmarkt de lonen doet stijgen. Het tweede is dat onvervulde posities kunnen leiden tot lagere productie en dus tekorten in het aanbod van goederen. We schatten het effect van een krapper arbeidsaanbod in verschillende sectoren op de inflatie, waarbij we rekening houden met de brede macro-economische omgeving[3], zoals groei, inflatie, werkloosheid en maatstaven voor vraag en aanbod op de arbeidsmarkt. Een aanbodgedreven toename van 1% van de totale vacaturegraad - die tussen 2000 en nu schommelt tussen ruwweg 3,5 en 10%, de pandemie niet meegerekend - heeft een opwaartse druk van ongeveer 0,1 pp op de inflatie[4], maar dit effect is onderhevig aan substantiële heterogeniteit. Het inflatoire effect van krapte in immigrantenafhankelijke sectoren is relatief groot. De schattingen in de grafiek zijn gestandaardiseerd als een relatief effect, wat betekent dat krapte in de bouwsector meer dan twee keer zo inflatoir is als het algemene gemiddelde, terwijl de productie- en transportsector ongeveer 1,5 keer zo inflatoir is. Neem als voorbeeld het scenario dat de Trump-administratie haar doel van 1 miljoen deportaties dit jaar haalt. Onder de aanname dat deze deportaties worden verdeeld over sectoren op basis van de huidige sectorale verdeling van in het buitenland geboren werknemers, impliceren de bovenstaande schattingen dat de inflatie zou toenemen met 0,15-0,20 pp.

Het bevestigde immigratie- en aanwervingsbeleid van de overheid brengt aanzienlijke neerwaartse risico's met zich mee voor de Amerikaanse arbeidsmarkt, maar beperkte opwaartse risico's voor de inflatie. De mismatch tussen vraag en aanbod op de arbeidsmarkt doet zowel de werkloosheid als de vacaturegraad stijgen. Deze eerste schattingen voegen iets toe aan de pre-Trump trend van een verzwakkende arbeidsmarkt en kunnen leiden tot verdere versterkingseffecten. Over het geheel genomen helt de balans van de renteverlagingen door de Fed over naar meer versoepeling. De opwaartse risico's voor de inflatie zijn nog steeds groot door het nog onbekende tariefbeleid, en de relatieve omvang van hun impact zal de balans van het Fed-rentetraject waarschijnlijk weer doen doorslaan naar meer restrictief terrein.

[1] We gebruiken omzetschattingen, zonder vervanging, die consistent zijn met academische schattingen van omzetstijgingen als gevolg van terugkeer naar het ambt. Gebaseerd op schattingen voor S&P500-bedrijven in Ding, Y., Jin, Z., Ma, M. S., Xing, B. B., & Yang, Y. J. (2024). Terugkeer naar kantoor Mandaten en Brain Drain. SSRN werkdocument 5031481.

[2] East, C. N., Hines, A. L., Luck, P., Mansour, H., & Velasquez, A. (2023). The labour market effects of immigration enforcement. Journal of Labor Economics, 41(4), 957-996.

[3] Formeel schatten we een BVAR voortbouwend op bijvoorbeeld Swanson, N. R., & Granger, C. W. (1997). Impulse response functions based on a causal approach to residual orthogonalization in vector autoregressions. Journal of the American Statistical Association, 92(437), 357-367.

[4] Hoewel bijvoorbeeld de voedselinflatie aanzienlijk steeg in de nasleep van Obama's deportatiebeleid, kan dit bijna volledig worden toegeschreven aan wereldwijde factoren, in plaats van aan lokale aanbodbeperkingen.