Eurozone - Terugdraaiing en pauze neemt wat pijn weg

Bevrijdingsdag had duidelijkheid moeten verschaffen over het toekomstige tariefbeleid van de VS en daarmee over de economische gevolgen voor de eurozone. In plaats van duidelijkheid hebben ‘Liberation day’ en een week later "Reversal Day" hebben alleen maar geleid tot meer beleidsonzekerheid. Dit culmineerde in een pauze van 90 dagen voor de wederkerige tarieven. Het universele tarief van 10% blijft van kracht, net als de afzonderlijke tarieven van 25% voor staal & aluminium en auto's & auto-onderdelen. Voor de vooruitzichten zijn 3 punten van belang. 1) De pauze is duidelijk positief voor de groei, hoewel het de pijn niet volledig wegneemt. De Europese export zal nog steeds een aanzienlijke klap krijgen van het basistarief van 10% en het tarief van 25% op auto's, staal en aluminium. Als Trump doorgaat met een tarief van vergelijkbare omvang op farmaceutische producten, dan zou het handelsgewogen tarief op de export van de EU naar de VS stijgen naar ca. 15%, vergeleken met de ca. 3% die tot een maand geleden gold. 2) De euro is op jaarbasis met ongeveer 10% in waarde gestegen, deels als gevolg van de algemene zwakte van de dollar. In tegenstelling tot eerdere verwachtingen is dit dus een extra rem op de groei omdat het de concurrentiekracht van de export vermindert (hoewel dit goed nieuws is voor de inflatie - zie hieronder). 3) De tarieven en de vertrouwensschok in de VS hebben geleid tot krappere financiële condities, bijvoorbeeld via lagere aandelenkoersen, zij het in veel mindere mate dan in de VS. Tegen deze achtergrond verloopt het economisch herstel in de eurozone tot nu toe grotendeels zoals verwacht. Frontloading zorgt voor een kleine verzachtende omstandigheid, vooral voor de kwakkelende industrie, en stijgende reële inkomens geven een positieve impuls aan de consumptie van huishoudens, maar de onzekerheid houdt de investeringen op een laag pitje en vanaf het tweede kwartaal zullen de tarieven leiden tot groeivertraging. Dat laatste bleek al uit de teleurstellende PMI van april. Terwijl de tarieven de groei dit jaar negatief beïnvloeden, heeft de budgettaire expansie in de eurozone en vooral in Duitsland de groeivooruitzichten voor 2026 juist verhoogd.

De inflatie daalde in maart naar 2,2% van 2,3% in februari en de kerninflatie daalde van 2,6% naar 2,4%. De ECB heeft vooral gelet op de hoge diensteninflatie. Onlangs zijn de vooruitzichten op dat gebied aanzienlijk verbeterd. De belangrijkste drijfveer is de dalende loonstijging, waarbij bijvoorbeeld de Indeed tracker recent verder gezakt is tot een nieuw post-pandemisch dieptepunt van 2,7% in het eerste kwartaal. De volatiliteit in de nasleep van ‘Liberation day’ heeft ook geleid tot een versterking van de deflatoire krachten. De euro is de afgelopen weken aanzienlijk in waarde gestegen en de krappere financiële condities hebben de groei extra belemmerd. De prijzen van olie en andere grondstoffen zijn sterk gedaald. Het resultaat van het bovenstaande is we een groter vertrouwen hebben in onze verwachting dat de inflatie gedurende dit jaar onder de ECB-doelstelling van 2% uitkomt. Hoewel we nu in onze inflatieprognoses uitgaan van iets van vergelding door de EU, wordt het effect hiervan grotendeels gecompenseerd door de sterkere euro en de scherpere daling van de grondstoffenprijzen. Het Amerikaanse aandeel in de goederenimport in de eurozone bedraagt slechts 13%; ongeveer 20-30% van de goederenconsumptie wordt geïmporteerd; en goederen maken 26% uit van het HICP-korfje. Op basis hiervan voegt een stijging van 20% van de prijs van ingevoerde goederen uit de VS slechts 0,2pp toe aan de HICP-inflatie.

Tijdens de beleidsvergadering in april verlaagde de ECB de depositorente met 25 bp naar 2,25%, zoals algemeen werd verwacht. De toon tijdens de persconferentie was dovish, er werd vooral gesproken over de groeischok door invoerheffingen. Belangrijker is dat de verlaging in april een meer dovish reactiefunctie op de invoerheffingen liet zien; immers, eerder waren sommige leden van de Raad van Bestuur nog voorstander van een pauze. Gezien de groei- en inflatievooruitzichten verwachten wij verdere renteverlagingen van 75 basispunten, waardoor de depositorente in september op 1,5% uitkomt.