Nederlandse Economie in Zicht - Brengt omikron het herstel in gevaar?

Restricties smoren inhaalvraag in de kiem

Sinds de avondsluiting van niet-essentiële winkels, horeca en andere diensten eind November zien we in de ABN Amro transactiedata dat de bestedingen bij cafés, restaurants, bioscopen, theaters en pretparken zijn gehalveerd, in vergelijking met dezelfde weken in 2019 (zie grafiek linksonder). De totale impact op consumptie zal echter kleiner zijn gegeven substitutie-effecten. Zoals de grafiek linksonder laat zien, zijn bestedingen bij bijvoorbeeld afhaalgelegenheden juist weer fors toegenomen.  

ABN Amro transactiedata (grafiek rechtsonder) toont hoe de groei van de bestedingen jaar-op-jaar sinds begin november weer afneemt. Sinds deze week ligt het niveau van de totale bestedingen op het niveau van dezelfde week vorig jaar, toen Nederland ook in een lockdown zat.

De onzekerheid over de invloed van omikronbesmettingen op de zorgcapaciteit heeft het kabinet doen besluiten om het zekere voor het onzekere te nemen en een lockdown in te voeren.. Met de nieuwe maatregelen gaan alle niet-essentiële winkels, sportscholen, culturele instellingen en horeca dicht. De lockdown leidt naar verwachting tot een krimp in consumptieve bestedingen in het vierde kwartaal van -1.9% k-o-k.

In onze ramingen gaan we ervanuit dat (een gedeelte) van deze harde lockdown maatregelen ook nog in het eerste kwartaal van kracht zullen zijn. Bovendien blijft het hoogst onzeker hoe de omikronvariant zich ontwikkelt en of de huidige maatregelen erin slagen om overbelasting van de IC te voorkomen, terwijl de belasting in Nederland al relatief hoog is.

De onzekerheid over het virus heeft ook los van de maatregelen effect op consumptie via het consumentenvertrouwen. Dit vertrouwen daalde al fors in November (-19, tegen -10 in oktober 2021). Wij verwachten dat de consumptie, na de krimp in het vierde kwartaal, in het eerste kwartaal van volgend jaar verder zal krimpen (-1,7% k-o-k). In het tweede kwartaal van 2022 verwachten we dat de maatregelen grotendeels zijn losgelaten en gaan we uit van een forse opleving van de consumptieve bestedingen (+3.6 k-o-k).

Kunnen loonstijging, spaargeld of overwaarde de consumptie toch op peil houden?

In een economie zonder restricties zouden een aantal andere factoren primair de vraag bepalen. Dit zijn lonen, spaargeld en overwaarde. Bij loonstijgingen stijgt de consumptie. Meer spaargeld leidt, afhankelijk van de bereidheid tot consumeren, ook tot meer consumptie. Ook overwaarde van woningen heeft een – weliswaar bescheiden – effect op de consumptie. Hieronder verkennen we hoe dat effect tijdens en na de restricties is.

Jagen loonstijgingen de consumptie aan?

De krappe arbeidsmarkt doet vermoeden dat de lonen gaan stijgen. Het voorlopige seizoensgecorrigeerde werkloosheidspercentage was 2,7% in november, het laagste ooit. Van de 251.000 werklozen die er nu nog zijn, is het maar de vraag of die nog als onbenut arbeidspotentieel gezien kunnen worden. Een groot gedeelte van de werkloosheid zal frictiewerkloosheid zijn. De arbeidsmarkt is krap. De UWV Spanningsindicator lag in het derde kwartaal zelfs hoger niveau dan vóór de coronacrisis. Dat hangt vooral samen met hetrecordaantal banen: 9,2 miljoen. In november zien we echter in onze eigen krapte-indicator, die gebaseerd is op onvervulbare vacatures, al tekenen van afkoeling. Door een daling van het aantal vacatures, wat met de opleving van corona te maken kan hebben, daalt het percentage onvervulbare vacatures naar 14. Eind oktober was dit nog 17,7%. Het percentage onvervulbare vacatures in november is desalniettemin nog steeds hoger dan bijna geheel 2020.    

Wij verwachten dan ook dat de cao-loonstijging toeneemt van 1,8% dit jaar naar 2,2% in 2022 en 2,4% in 2023. Dit is het gevolg van arbeidsmarktkrapte en economisch herstel. We zien hier bovenop geen effect van de inflatie op de cao-loonstijging en verwachten ook niet dat dit gaat gebeuren. Wel kan het zijn dat werknemers in reactie op de hogere inflatie beslissen om meer uren te gaan werken, om de arbeidsmarkt te betreden of juist nog even niet te verlaten. Die componenten van de brutoloongroei buitenom het cao-loon wordenincidenteel loon genoemd. Uit geanonimiseerde inkomensdata van ABN AMRO-klanten blijkt dat dit incidenteel loon momenteel stijgt (linkergrafiek), al zijn er meer datapunten nodig om het als trend te duiden. In een ESB-publicatie deze week gaan we hier verder op in.

Toch kunnen loonstijgingen, collectief of individueel, momenteel niet op tegen de hoge inflatie. De koopkracht daalde in 2021 en stagneert in 2022. Op lange termijn is het mogelijk dat loonstijgingen de consumptie aanjagen, maar bij een dalende koopkracht is dat niet aan de orde. Loongroei kan pas echt een substantiële bijdrage aan het consumptieherstel gaanleveren vanaf 2023.

Additioneel spaargeld wordt nauwelijks uitgegeven

Een potentiële ‘wildcard’ voor consumptie is het opgebouwde spaargeld door Nederlandse huishoudens. Naar schatting hebben consumenten EUR 40 mld meer gespaard dan het geval zou zijn als er geen coronacrisis was geweest. Spaargeld neemt tijdens een economische crisis traditioneel toe; consumenten bewaren een appeltje voor de dorst, omdat ze onzeker zijn over hun toekomst. Maar een gedeelte van het extra tijdens de coronacrisis gespaarde geld is ook ‘onvrijwillig’. In de grafiek rechtsonder zijn de periodes van restricties lichtgrijs gekleurd en is duidelijk te zien dat het grootste gedeelte van het overtollige spaargeld tijdens deze lockdowns is opgebouwd.

In de periodes tussen de lockdowns keert het spaargedrag van Nederlandse huishoudens grotendeels weer terug naar de trend. Dit suggereert dat, ondanks de afwezigheid van restricties, huishoudens hun extra opgebouwde spaargeld nauwelijks uitgeven. Dit komt gedeeltelijk doordat een groot deel van het opgebouwde spaargeld bij hogere inkomens terecht is gekomen. Ook zijn zorgen over het verloop van de crisis een belangrijke verklaring voor het niet uitgeven van spaargeld.

ABN Amro transactiedata laten zien dat huishoudens die onder modaal verdienen in loondienst (<1800 netto per maand) gemiddeld een totaal van EUR 11.000 spaargeld hebben opgebouwd tijdens de coronacrisis. Huishoudens die ruim bovenmodaal verdienen (>3800 netto per maand), bouwden gemiddeld EUR 31.000 aan spaargeld op. Hogere inkomens hebben een lagere marginale consumptiequote, wat betekent dat ze van elke gespaarde euro een kleiner deel besteden dan lagere inkomens. Hogere inkomens voegen hun spaargeld vaker toe aan hun vermogen.

De EUR 40 mld aan extra besparingen zouden als additionele bestedingen de consumptie met meer dan 10% kunnen verhogen. Toch verwachten we niet dat deze EUR 40 mld direct wordt uitgegeven. De periodes tussen de lockdowns in leert ons dat spaargeld nauwelijks vrijkomt en veelal wordt gebruik voor het opbouwen van vermogen, in plaats van consumptie. Dit wordt bevestigd in een door DNB uitgevoerde enquête waarin huishoudens aangeven slechts 14% van de coronabesparingen te gaan uitgeven. In onze schattingen gaan we ervan uit dat een kwart van het additionele opgebouwde spaargeld vrijkomt in de komende 5 jaar. Deze aanname resulteert in een extra consumptie-impuls van circa EUR 1.5 mld in 2022.

Invloed huizenmarkt op consumptie

Het woningvermogen van particuliere huishoudens is de afgelopen jaren fors toegenomen door de gestegen huizenprijzen. Onder invloed van de lage rente nam de vraag naar woningen toe, terwijl het aanbod beperkt was. Dit dreef het prijspeil omhoog. Begin 2021 lag het totale woningvermogen met EUR 1.549 mld zowat EUR 487 mld hoger dan vijf jaar eerder. Het bedrag dat aan hypotheken daar tegenover stond, nam gedurende die periode veel minder hard toe, met EUR 57 mld tot EUR 724 mld. Het netto woningvermogen nam per saldo dus toe met EUR 430 mld. Het afgelopen jaar is de netto woningvermogen verdergestegen. Gelet de forse gemiddelde prijsstijging van tegen 15% waarschijnlijk nog harder dan in de voorgaande vijf jaar.

Deze sterke vermogensstijging geeft woningeigenaren meer financiële ruimte. De extra buffer kunnen zij in theorie aanwenden voor extra consumptie. De historie leert echter dat de stijging van het woningvermogen slechts een bescheiden effect heeft op de consumptie. Er is geen reden om aan te nemen dat dit nu anders is. Anders ligt het bij de middelen die vrijkomen wanneer woningeigenaren hun maandlasten verlagen door hun hypotheek tegen een lager rentetarief over te sluiten. Een groot aantal woningeigenaren heeft dat deafgelopen jaren gedaan. Deze vrijval van middelen geeft woningeigenaren meer ruimte om te consumeren.

Huurders daarentegen, zo’n vier van de tien huishoudens, hebben weinig profijt van de ontwikkelingen op de woningmarkt. Zij ervaren geen toename van hun vermogen, noch zien zij hun maandlasten dalen. Integendeel, veel van hen zien zich geconfronteerd met hogere huren, ook al is de mate waarin die stijgen op last van de overheid voor de komende jaren aan banden gelegd in verband met corona. De ruimte voor extra consumptie is bij huurdersdaarom beperkter dan bij woningeigenaren. Omdat huurders doorgaans huishoudens zijn met een gemiddeld lager inkomen die een groter deel van hun inkomsten consumeren dan woningeigenaren is het opwaartse effect van de ontwikkeling van de woningmarkt op de consumptie per saldo bescheiden.

Kabinetsplannen hebben vooral op lange termijn effect

Komt er ook een impuls voor de consumptie en groei vanuit overheidsbeleid? Op woensdag 15 december werd een nieuw regeerakkoord gepresenteerd met flinke uitgaven, incidentele extra uitgaven om enkele grote beleidsopgaven zoals nieuwe klimaatambities op te volgen (EUR 60 mld) en structurele uitgaven op meer reguliere thema’s zoals arbeidsmarkthervorming en onderwijs (EUR 13 mld). Dit akkoord betekent hierdoor een draai weg van het traditioneel prudente begrotingsbeleid naar een expansief begrotingsbeleid.

De effecten en uitgaven van dit akkoord zitten vooral later in de kabinetsperiode. Dat betekent dat we voor 2022 nog geen grote veranderingen zien die leiden tot een aanpassing van de consumptieramingen. In 2023 is dit anders: dan zorgt de beoogde lastenverlichting voor consumptiegroei.

Internationale aanbodzijde geraakt…

De pandemie heeft de wereldeconomie flink opgeschud, nog steeds zien we hierdoor problemen in internationale aanvoerketens. Tekorten aan bijvoorbeeld voor de productie van auto’s cruciale chips zorgen voor productieproblemen. Het stormachtige herstel in 2021 zet bovendien extra druk op de al verstoorde ketens en leidt tot schaarste en hogere prijzen. Onder andere grondstoffen en containertransport zijn flink in prijs gestegen. Recent zijn er wat voorzichtige signalen dat deze bottlenecks minder heftig worden, toch verwachten wij dat deze verstoringen tot halverwege 2022 aanhouden.

…En dat laat zijn sporen na op de inflatie

Dit alles leidt tot prijsstijgingen die uiteindelijk ook de consument bereiken. De laatste maanden is de prijsdruk inderdaad terug te zien in enkele componenten van de inflatie; de industriële goederen en in mindere mate voedingsmiddelen. We verwachten dat inflationaire druk in deze categorieën de komende maanden nog gaat oplopen.

De belangrijkste oorzaak voor de recente inflatiestijging zijn de gestegen energieprijzen. De lage prijzen voor gas en olie in 2020 en de extreme prijsstijgingen die recent te zien waren in de gasmarkt, hebben geleid tot grote jaar-op-jaar stijgingen die de consumentenprijsindex sterk opdrijven. Het resultaat was afgelopen november te zien; de hoogste inflatie (CPI: 5,2%) in bijna 40 jaar. We verwachten dat de inflatie tot zeker halverwege 2022 hoog blijft. Daarna voorzien wij een afzwakking, met name omdat de extreme prijsstijgingen vanuit deenergiecomponent dan uit de cijfers lopen. Toch valt niet uit de sluiten dat de inflatie langer hoog blijft. Bijvoorbeeld omdat de gasprijzen die in december weer opgelopen zijn, hoog blijven of omdat de problemen in de toeleveringsketens langer aanhouden. Voor 2021 verwachten wij een inflatiecijfer van 2,6% en voor 2022 van 3,5%.

Handel stuwt groei verder omhoog

De Nederlandse uitvoer profiteert van de opleving van de wereldhandel. Die blijft de komende jaren groeien, zij het minder hard dan in 2021 toen deze herstelde van de zware terugval in 2020. De uitvoergroei zal geleidelijk aan meer van de diensten- dan van de goederenhandel komen. De dienstenhandel trekt aan, al houden het zakelijk verkeer en toerisme last van de restricties.

De goederenhandel is terug op het precorona-niveau. Nederland profiteert van een gunstige sectorsamenstelling met veel ICT-gerelateerde bedrijven. Wel hebben sommige bedrijven last van de verstoorde toeleveringsketens. Transportverstoringen en tekorten aan halffabricaten zoals halfgeleiders hinderen de productie.

Inzoomend op de voor Nederland relevante handel is vooral de Europese economie van belang. Daar verwachten wij een verder herstel.

We gaan er verder vanuit dat de bbp-groei in de eurozone in de loop van volgend jaar weer boven de trend uitkomt. De inhaalvraag, het herstel van de arbeidsmarkt en het ruime begrotings- en monetair beleid stimuleren de consumptie. De consumptie ondervindt wel last van de inflatie, die hoger uitvalt dan de loongroei.

Ook de investeringen in de eurozone nemen toe. Ten eerste omdat het verwachte herstel van de productieketens de vraag kan ontketenen. Ten tweede omdat de middelen vanuit het Europees Herstelfonds geleidelijk vrijkomen. Deze middelen hebben in 2022 en 2023 een omvang van meer dan 0,5% van het bbp en zijn vooral bestemd voor investeringen ten behoeve van het klimaat en digitalisering. Verder zullen de middelen helpen de economische verschillen tussen lidstaten te verkleinen, omdat ze vooral naar zwaar door de coronacrisis getroffen landen gaan.

Minder hoopvol zijn wij over de uitvoer naar het Verenigd Koninkrijk. Ook daar herstelt de economie. Maar de Britten kampen met aanbodverstoringen vanwege de in verband met Brexit aangescherpte grenscontroles en immigratiebeperkingen. Als gevolg daarvan neemt het risico van inflatie toe en groeit de kans dat de Bank of England het monetair beleid moet verkrappen.

Per saldo houden wij rekening met een aanhoudend hoge overschotten op de handelsbalans en de lopende rekening. Het overschot op de lopende rekening kreeg aan het begin van de coronacrisis een tik doordat de internationale bedrijfswinsten achterbleven en er minder geld naar Nederland vloeide. Nu veren de bedrijfswinsten internationaal weer op, wat voor verbetering zorgt. Wij betwijfelen echter wij of de internationale inkomensstroom naar het pre-coronaniveau zal terugkeren. Internationale fiscale aanpassingen maken Nederland namelijk minder aantrekkelijk als draaischijf van internationale kapitaalstromen die het lopenderekeningsaldo naar boven vertekenen.

Investeringen geraakt door aanbodproblemen

Waar in normale tijden een positieve bijdrage van de handel leidt tot een stijging van de investeringen hebben we in het tweede en derde kwartaal van 2021 de investeringen juist zien dalen. Ook hier gooien de problemen in internationale aanvoerketens roet in het eten. Hogere prijzen en een gebrek aan materialen drukken de investeringen. De Nederlandse arbeidsmarkt helpt ook niet mee. Een gebrek aan gekwalificeerd personeel betekent een extra factor die investeringsplannen kunnen vertragen. Wij verwachten dat deze belemmeringen de investeringsgroei ook in 2022 parten blijven spelen.

Misschien belangrijker nog voor de investeringen is het perspectief dat ondernemers hebben op de economische vooruitzichten. De aanname dat met een hoge vaccinatiegraa lockdowns voorkomen konden worden is met de omikronvariant achterhaald gebleken. Deze realisatie kan betekenen dat ondernemers die geraakt worden door er voor kiezen om eerder een faillissement aan te vragen of vrijwillig hun bedrijf opheffen, laat staan te investeren. Hoewel de impact van de pandemie op het bedrijfsleven nog steeds moeilijk in te schatten is, weten we uit studies van het CPB en DNB dat de pijn gemiddeld genomen mee lijkt te vallen maar dat er grote verschillen zijn tussen sectoren. Zo springen de getroffen sectoren die direct met contactbeperkende maatregelen geconfronteerd worden er in negatieve zin uit. Dit beeld wordt vanuit verschillende hoeken bevestigd. 1) De recent gepubliceerde financieringsmonitor van het CBS laat zien dat de financieringsbehoefte van Nederlandse bedrijven licht afnam maar dat de verschillen per sector groot zijn. 2) Niet-presterende leningen nemen in Nederland niet toe, maar lopen wel op in de getroffen sectoren. 3) Het aandeel van de toegevoegde waarde dat naar arbeid gaat (de arbeidsinkomensquote) is sterk gestegen in de getroffen sectoren. Dit betekent dat het overgebleven deel, de winstquote, waaruit de operationele winst komt flink geslonken is in deze sectoren.

Uit de meest recente enquête van de Europese Commissie over Nederland - waarin wordt gevraagd aan ondernemers welke factoren de opschaling van hun productiecapaciteit belemmeren – komt naar voren dat het tekort aan arbeid de grootste belemmering vormt. Voor de meeste industriële bedrijven in de Europese landen vormen de hoge grondstofprijzen en de problemen van de aanvoerlijnen de grootste bottleneck bij de productie, maar voor Nederland is het tekort aan arbeid groter. Hetzelfde beeld komt naar voren als we kijken naar de dienstensector. Terwijl bedrijven in de dienstensector in andere Europese landen vaker het antwoord 'gebrek aan vraag', 'geen bottlenecks' of 'andere problematiek' hebben ingevuld op de vraag waar de knelpunten zitten, staan in Nederland ook in de dienstensector arbeidstekorten bovenaan het lijstje.

Ondanks de problemen in aanvoerlijnen en de krappe arbeidsmarkt verwachten wij wel een stijging van de overheidsinvesteringen in de komende jaren. Ten eerste omdat de middelen vanuit het Europees Herstelfonds geleidelijk vrijkomen. Deze middelen hebben in 2022 en 2023 een omvang van meer dan 0,5% van het bbp en zijn vooral bestemd voor investeringen ten behoeve van het klimaat en digitalisering. Daarnaast valt dit samen met het andere groeifonds. In 2022 zullen de eerste uitgaven hiervan gedaan worden aan de door de commissie goedgekeurde projecten.