Visie op de eurozone 2024 - Op weg naar de eerste renteverlaging

Groei blijft zwak voor het grootste deel van 2024

Het bbp van de eurozone (EZ) is van het vierde kwartaal van 22 tot en met het derde kwartaal van 23 gestagneerd. De particuliere consumptie en (woning)investeringen werden getroffen door de ongekende sterke renteverhogingen door de ECB tussen juli 2022 en september 2023 (met in totaal 450 basispunten). Dit leidde tot een daling van de vraag naar leningen door bedrijven en huishoudens en heeft de kredietvoorwaarden van banken sterk aangescherpt. Omdat het effect van monetaire verkrapping met een aanzienlijke vertraging doorwerkt, zal het nog voelbaar zijn in de eerste kwartalen van 2024, waardoor de binnenlandse vraag zwak zal blijven. We verwachten echter geen lange periode van krimpend bbp. Wij gaan uit van een krimp van 0,2% kwartaal-op-kwartaal in het vierde kwartaal, na -0,1% in het derde. Daarna verwachten we stabilisatie in het eerste kwartaal van 2024 en voor de rest van dat jaar een gematigde groei onder het trendmatige tempo. Pas tegen het einde van 2024 verwachten we dat de groei aan kracht wint en boven het trendmatige tempo uitkomt.

Sommige factoren zouden een diepere of langere krimp van het bbp moeten voorkomen …

Om te beginnen zien we enkele vroege tekenen dat de wereldhandel het dieptepunt heeft bereikt, wat gunstig is voor de export en industrie van eurozone en een einde zou moeten maken aan de krimp van de industriële productie die in de laatste maanden van 2022 begon. Daarnaast heeft het einde van de renteverhogingen door de belangrijkste centrale banken geleid tot een stijging van het vertrouwen onder consumenten en producenten (hoewel nog steeds op een laag niveau). Het langzaam toenemende vertrouwen betekent dat huishoudens waarschijnlijk weer een groter deel van hun inkomen zullen uitgeven, nadat de spaarquote in de eerste helft van 2023 omhoog is gesprongen. Later in 2024 komt de ommekeer in het beleid van de centrale banken in zicht (zie hieronder). In afwachting van de eerste renteverlaging zullen de financiële voorwaarden al versoepelen (op sommige vlakken is dat nu al gebeurd), wat de consumptie en de investeringen verder zal ondersteunen. Ook zullen de totale investeringen ondersteund blijven door middelen uit het Europese Herstelfonds, die in 2024 en 2025 elk jaar circa 0,3% van het EZ bbp bedragen. Tot slot zal de particuliere consumptie profiteren van een normalisering van de reële loonstijging, aangezien de inflatie verder zal dalen. Hoewel we verwachten dat de loonstijging in 2024 flink zal vertragen, zou deze nog steeds iets hoger moeten zijn dan de inflatie (maar niet in die mate dat dit de inflatie zou aanwakkeren, aangezien de arbeidsproductiviteit naar verwachting ook zal stijgen - zie hieronder).

… maar andere factoren zullen de groei in toom houden

Om te beginnen zal de werkgelegenheid in 2024 naar verwachting afnemen, wat de stijging van de consumptie zal beperken. De arbeidsproductiviteit is in de afgelopen vier kwartalen ingestort en wij denken dat dit in de komende kwartalen zal omkeren, wat zal leiden tot een dalende werkgelegenheid en een stijging van de werkloosheid. Vervolgens zal het begrotingsbeleid in 2024 aanzienlijk worden verkrapt na de massale overheidssteun aan bedrijven en huishoudens tijdens de pandemie en de energiecrisis. Dit heeft geleid tot een sterke stijging van de begrotingstekorten en hogere overheidsschuldratio's in de hele eurozone. De Europese Commissie schat dat de vermindering van de steunmaatregelen het totale begrotingstekort van de eurozone in 2024 met ongeveer 0,8 procentpunt van het bbp zal doen dalen.

Desinflatie is goed op weg

De HICP-inflatie is sterk gedaald sinds oktober 2023, toen deze een piek bereikte van 10,6% jaar-op-jaar. In november 2023 daalde de inflatie naar een lager dan verwachte 2,4% (tegen 2,9% in oktober). Als we naar de belangrijkste componenten kijken, zien we dat de energieprijsinflatie momenteel waarschijnlijk het dieptepunt heeft bereikt en de komende maanden zal stijgen. Vervolgens is de inflatie van voedsel sinds maart 2023 sterk gedaald. Deze daling werd gedreven door een daling van de inflatie van voedselgrondstoffenprijzen en zal nog verder gaan. Wat de kerninflatie betreft, is de diensteninflatie in november sterker gedaald dan verwacht (van 4,6% in oktober naar 4,0%). Er lijken enkele eenmalige neerwaartse effecten in het spel te zijn geweest, wat betekent dat er in de komende maanden wat opwaartse beweging kan zijn. Tot slot daalde ook de inflatie van industriële goederen in november; van 3,5% naar 2,9%. Dit deel van de inflatie vertoont sinds begin 2023 een duidelijk neerwaartse trend, gedreven door de afnemende knelpunten in de wereldwijde toeleveringsketens en de zwakke wereldwijde vraag naar goederen. Deze trend zal waarschijnlijk nog wel even aanhouden.

Vooruitkijkend denken we dat - enige tijdelijke volatiliteit daargelaten - alle inflatiecomponenten behalve energie de rest van het jaar en in de eerste helft van 2024 zullen blijven dalen. De zwakke wereldwijde vraag naar goederen en diensten zal de inflatoire druk aan de vraagzijde beperken, terwijl het eerdere opwaartse effect van de hogere energiekosten op de prijzen van goederen en diensten verder zal afnemen. Tot slot denken we dat de loonstijging in 2024 merkbaar zal vertragen, omdat we nu al duidelijke tekenen zien dat de arbeidsmarkt in de eurozone verslechtert. Al met al verwachten we dat inflatie rond het midden van 2024 de ECB-doelstelling van 2% zal bereiken.

Eerste ECB renteverlaging verwacht in juni 2024

De ECB zal de beleidsrente naar verwachting nog een tijdje op het huidige niveau houden. Op basis van onze vooruitzichten voor groei en inflatie denken wij dat de centrale bank haar eerste renteverlaging in juni 2024 zal doorvoeren. Wij verwachten dat de depositorente eind 2024 wordt verlaagd naar 2,75% en uiteindelijk in de loop van 2025 uitkomt op 1,5%.