Belangrijke hoofdpunten Global Monthly 22 januari 2025
De terugkeer van president Trump in het Witte Huis betekent waarschijnlijk een aanzienlijke verhoging van de Amerikaanse importtarieven in 2025. China zal het zwaarst worden getroffen, maar ook Europa. De wereldhandel en -groei zullen aanvankelijk profiteren van ‘front-loading’ voor de tariefverhogingen, maar later in 2025 sterk vertragen. Tegen deze achtergrond herstelt de binnenlandse vraag in de eurozone en China, geholpen door dalende rentetarieven en gerichte fiscale maatregelen in China, terwijl in de VS deregulering en belastingverlagingen de schok van de tariefstijgingen voor de reële inkomens zullen helpen verzachten. Verwacht wordt dat de inflatie in de VS zal versnellen, maar in de eurozone onder het streefcijfer zal uitkomen. Dit alles zal waarschijnlijk leiden tot een divergentie in het beleid van de Fed en de ECB, waarbij de Fed de rente langzamer en minder vaak zal verlagen en de depositorente van de ECB uiteindelijk zal dalen tot 1%. Verwacht wordt dat dit de euro in de loop van 2025 onder pariteit ten opzichte van de dollar zal duwen.
Macro
Eurozone - Het herstel in de eurozone zal begin 2025 doorzetten, geholpen door renteverlagingen die doorwerken en reële inkomensstijgingen die de particuliere consumptie ondersteunen. Ons tariefscenario heeft aanzienlijke gevolgen voor de vooruitzichten van de eurozone. In eerste instantie stimuleren frontloading-effecten in de eerste helft van 2025 de kwartaalgroei. Daarna zien we de groei en inflatie negatief beïnvloed worden door de geleidelijke invoering van Amerikaanse importtarieven vanaf 25K3. In 2026 zal de inflatie de doelstelling onderschrijden. De groei zal naar verwachting gemiddeld 0,8% bedragen in 2024 en stijgen tot 1,2% in 2025 om af te nemen tot 0,8% in 2026.
Nederland - In 2024 heeft de economie robuust gepresteerd, met een solide groei in het tweede en derde kwartaal. Verwacht wordt dat dit in het vierde kwartaal zal aanhouden. De externe risico's zijn neerwaarts gericht, vooral vanwege de invoering van importtarieven in de VS. De groei zal binnenlands gedreven zijn en gemiddeld 0,9% bedragen in 2024, 1,5% in 2025 en 0,8% in 2026. De werkloosheid zal licht toenemen, maar de krappe arbeidsmarkt blijft een beperkende factor. De inflatie zal de komende jaren naar verwachting boven het streefcijfer van 2% blijven, onder invloed van de nog steeds hoge loonstijgingen.
VK - In november kondigde de regering een budgettaire expansie aan van ongeveer 1% van het bbp. Dit zal, samen met stijgende reële inkomens, de economie voorlopig waarschijnlijk op een solide herstelpad houden, hoewel er structurele uitdagingen blijven. Nieuwe Amerikaanse handelstarieven vormen een neerwaarts risico voor de groei in 25H2, maar het VK is minder kwetsbaar dan de eurozone omdat het minder afhankelijk is van de export. De inflatie in de dienstensector is hardnekkig hoog en de loonstijging ligt nog steeds ruim boven het niveau dat past bij een inflatie van 2%. Een duurzame terugkeer naar 2% inflatie zal langer duren dan elders, vanwege de historisch hogere inflatieverwachtingen in het VK.
VS - Groei en consumptie blijven sterk. De inflatie daalt weer maar blijft boven de doelstelling. De arbeidsmarkt blijft afkoelen, nu de groei van de vraag vertraagt en ook het aanbod afneemt. Een verzwakkende arbeidsmarkt en financiële spanningen onder huishoudens zullen waarschijnlijk bijdragen aan een groeivertraging in 2025. Het beleid, met name de tarieven, zal in de loop van het jaar en tot in 2026 de groei en de inflatie beginnen te beïnvloeden. Onze groeiprognose voor 2025 is 2,0% op basis van het nog steeds sterke momentum, terwijl onze inflatieprognose door de impact van de veronderstelde tarieven op 2,4% blijft steken.
China - Recente bbp- en andere macrocijfers bevestigen dat de economie in het laatste deel van 2024 is aangetrokken, in lijn met onze verwachtingen. Dit is het gevolg van de beleidsombuiging van Peking vanaf september en de frontloading van de handel in de aanloop naar een verwachte verhoging van de Amerikaanse importtarieven. We verwachten dat Beijing monetaire versoepeling en fiscale steun zal blijven geven om de vastgoedsector en de binnenlandse vraag te stabiliseren. Door deze stapsgewijze aanpak kan Beijing de steun afstemmen op de ontwikkelingen in de bedrijvigheid en het sentiment, terwijl het een deel van zijn kruit droog houdt voor wanneer er meer bekend is over de precieze tariefplannen van Trump en de impact ervan.
Centrale banken en markten
ECB - Wij verwachten dat de ECB de rente in januari en het hele eerste kwartaal van 25 blijft verlagen. Wij verwachten dat de ECB in april een pauze inlast omdat de onzekerheid over de tarieven en de beleidsrente die de ECB als neutraal beoordeelt, reden zijn om een afwachtende houding aan te nemen. Naarmate het effect van de tarieven op de groei en de inflatie doorwerkt, zien we dat de ECB haar verruimingscyclus hervat tijdens de vergadering in juni en de rente meer verlaagt dan de markten momenteel verwachten, tot de depositorente begin 2026 1% bedraagt. Dit betekent dat de ECB over een jaar is overgestapt van een restrictief naar en accomoderend beleid.
Fed - Na nog een renteverlaging staat de bovengrens van de Fed voor de fed funds rate op 4,50%. Wij verwachten nog twee renteverlagingen van 25bps in de eerste helft van dit jaar. We verwachten dat de daling van inflatie zal hervatten en dat de arbeidsmarkt zal blijven afkoelen, waarbij een aantal zwakkere rapporten aanleiding zullen geven tot renteverlagingen. De beleidsrente zal dan op een nog steeds restrictieve 4,00% liggen. De Fed zal hier een pauze inlassen totdat de volledige omvang en impact van het beleid van de nieuwe regering zich begint af te tekenen. Op basis van onze basisscenario's verwachten we dat de inflatie zal aantrekken, waardoor de rente voor onbepaalde tijd op dit restrictieve niveau zal blijven.
Bank of England - Het MPC verlaagde de bankrente in november naar 4,75%, in lijn met onze verwachtingen. Inkomende gegevens wijzen op een hardnekkig hoge onderliggende inflatiedruk en een aanhoudende loongroei. In de begroting van november kondigde de regering een combinatie aan van belastingverhogingen om reguliere uitgaven te financieren en extra schulden om groeibevorderende overheidsinvesteringen te financieren. Dit brengt opwaartse risico's met zich mee voor de inflatie op middellange termijn en zal er waarschijnlijk toe leiden dat de rente in een geleidelijker tempo wordt verlaagd dan bij de ECB. Wij verwachten drie renteverlagingen van 25bp elk in 2025 en 2026, waardoor de bankrente eind 2026 op 3,25% uitkomt.
Obligatierente - De rente op Amerikaanse en Europese obligaties stijgt sinds december vorig jaar, ondanks renteverlagingen door de centrale banken. Dit komt vooral door sterke economische cijfers uit de VS en stijgende termijnpremies. We verwachten dat de termijnpremies in de VS opwaartse druk blijven uitoefenen op de rente op Amerikaanse staatsobligaties vanwege de risico's in verband met hogere tekorten/schulden en economische onzekerheid. Termijnpremies in Europa spelen daarentegen een veel kleinere rol op de 10-jaarsrente. De beleidsverwachtingen van de markt blijven de belangrijkste drijvende kracht achter de EGB-rente. Gezien onze vooruitzichten voor de ECB zijn wij optimistischer over de Europese rente.
FX - Sinds de uitslag van de Amerikaanse verkiezingen is de Amerikaanse dollar gestegen en EUR/USD verzwakt in afwachting van wat de volgende regering-Trump zou brengen en de mogelijkheid van minder renteverlagingen door de Fed. Wij hebben onze EUR/USD-prognose verlaagd van 1,00 naar 0,98 voor eind 2025. Dit volgt op onze verandering in de Fed-visie die minder renteverlagingen weerspiegelt. Ondertussen zijn onze verwachte renteverlagingen door de ECB groter dan op de financiële markten is ingeprijsd. Dit is onze visie als de markten relatief constructief blijven. Golven van ‘risk-off’ kunnen de dollar als veilige havenvaluta ondersteunen.
